한종찬 기자 = 박상현 두산에너빌리티 대표가 21일 오후 서울 중구 플라자호텔에서 열린 두산에너빌리티-두산로보틱스 분할합병 건 기자간담회에서 발언하고 있다. 2024.10.21

송은경 기자 = 국내 의결권 자문사 아주기업경영연구소(이하 연구소)는 5일 두산에너빌리티[034020]가 추진하는 두산로보틱스와의 분할합병에 반대표를 던질 것을 권고한다고 밝혔다.

연구소는 두산에너빌리티 의안 분석 보고서에서 "이해상충 우려가 있는 분할합병 거래의 동기와 관련해 우려를 충분히 해소하지 못했다고 판단된다"며 오는 12일 개최되는 두산에너빌리티 임시주주총회 안건 '분할합병계약서 승인의 건'에 반대표를 던질 것을 권고했다.

연구소는 "분할합병의 목적과 효과, 합병비율의 공정성과 정확성에 대한 것은 별론으로 하더라도, 분할합병 거래를 계획하고 실행하는 의사결정 과정에서 최대주주는 사실상 주요한 영향력을 행사할 수밖에 없다"며 "최대주주 측의 분할회사(두산에너빌리티)와 분할승계회사(두산로보틱스)에 대한 상당한 지분율 차이(30.4%, 68.2%)를 고려할 때 분할합병대상회사(두산밥캣)의 가치를 측정하는 과정에서 최대주주 측에 유리한 방향으로 계획할 수 있는 충분한 경제적 유인이 있다"고 짚었다.

이어 "9월 말 기준으로 두산로보틱스[454910]의 주가순자산비율(PBR)은 9.69배, 두산밥캣[241560]은 0.47배인 점을 고려할 때 로보틱스는 고평가돼 있고 밥캣은 저평가돼 있다고 볼 수 있다"며 "이러한 점은 위에서 언급한 지분구조로 볼 때 대주주에 유리하고 소액주주에 불리한 상황이라는 우려를 더욱 증폭시킬 수 있다"고 분석했다.

그러면서 "이러한 우려를 해소하기 위해 이해상충 배제 노력을 회사 측이 충분히 설득력 있게 마련했어야 하지만 그렇지 못했다고 판단된다"고 설명했다.

연구소는 분할합병계약을 승인한 이사회 의사결정에도 공정성과 독립성 우려가 해소되지 않았다고 지적했다.

연구소는 "이사회 의장인 박지원 두산에너빌리티 회장은 최대주주인 ㈜두산[000150]의 총수 일가로서 의사결정의 경제적 유인으로부터 독립적이지 못할 우려가 있다"며 "본 안건의 경우 대주주와 소액주주의 이해관계 상충이 발생할 수 있기 때문에 대주주의 이해관계를 대변할 수 있는 이사회 의장이 참여한 결정은 문제가 될 수 있다"고 짚었다.

또한 연구소는 이번 분할합병은 두산밥캣 지분을 단순 매각하는 것보다 기회비용이 크고, 추가적인 자본유입이 없는 분할합병 거래라 두산에너빌리티가 큰 효과를 기대하기도 어렵다고 봤다.

앞서 글로벌 의결권 자문사 ISS도 두산에너빌리티 분할합병에 반대를 권고했다. 캘리포니아공무원연금(CalPERS), 캐나다공적연금(CPPIB) 등 해외 연기금들도 반대 의견을 공표했다.

반면 두산에너빌리티는 글래스루이스와 한국ESG기준원·한국ESG연구소가 분할합병에 찬성을 권고했으며 ISS의 의안 분석 보고서엔 중대한 오류가 있다고 주장했다.